安信策略陈果:2020年A股基本面的核心因素是什么?

原标题:【安信策略】2020年A股基本面的核心因素是什么?

摘要

我们旗帜鲜明地提出“今年以来A股基本面好于预期的核心原因在于去杠杆放缓与减税降费,直接原因在于地产投资数据的相对强势,接下来要看制造业投资,而根源在于我们对于当前高质量发展的理解。”

  前言

  在11月2日外发的深度专题《为什么我们判断对了——兼谈高质量发展阶段A股基本面新视角》中,我们率先市场提出“高质量发展阶段A股基本面”这一重大的全新课题,并认为“高质量发展”将对A股基本面产生极为深远的影响,希望广大市场投资者能够予以重视并及时了解。同时,在这一全新课题下,我们旗帜鲜明地提出“今年以来A股基本面好于预期的核心原因在于去杠杆放缓与减税降费,直接原因在于地产投资数据的相对强势,接下来要看制造业投资,而根源在于我们对于当前高质量发展的理解。”

  那么,明年制造业投资能否出现修复,进一步带动A股基本面回升呢?面对当前关于“制造业投资”这一争议话题,我们在高质量发展的视角下,结合A股基本面,主要回答以下这几个核心问题:

  1、为什么我们认为明年A股基本面的修复主要看制造业?

  2、当前制造业投资应该如何看待,未来修复的内外部条件是否具备?

  3、高质量发展视角下,金融供给侧改革怎样助力制造业?

  4、面对制造业转型升级,由大变强过程是否意味着中小企业价值的覆灭?

  我们将在下文尽量细致严谨地为广大投资者阐述我们的论证过程和分析逻辑,并希望得出对投资具有一定前瞻性建议。需要提醒的是,若无特殊标注,以下A股均指全A(非金融石油石化)。

  从目前来看,第一步已经得到验证。三季报A股经营性负债率环比中报持续回升,说明目前A股企业业绩修复的必要条件正在进一步巩固。在今年A股中报层面,不仅是资产负债率和经营负债率,都出现了一定的改观。2019Q2全A非金融石油石化资产负债率上升0.6pct至62.3%;其中经营性负债率上升0.3pct至20.1%。在今年A股中报层面,资产负债率和经营负债率都出现了一定的改观;Q3资产负债率小幅回落,经营性负债率继续回升:2019Q3全A非金融石油石化资产负债率下降0.23pct至62.09%;经营性负债率加速上升0.52pct至20.56%。但是,存在一种说法对于经营性负债提升的理解是偏负面的,认为应付票据等类型负债提升代表着上市公司在传统信贷路径的受阻,反而是企业生产经营的负面效应。其实,并不然。我们认为当上市公司经营性负债水平处于过低水平后的修复并不是坏事,反而是企业商业信用提高,恢复正常生产运营的标志。

  第二步,鼓励中长期融资已经在7月政治局会议上得到验证。在今年7月底的中央政治局会议上并没有提及“结构性降杠杆”,同时提出“推进金融供给侧结构性改革,引导金融机构增加对制造业、民营企业的中长期融资。”从数据的验证层面来看,今年以来社融超预期背景下企业中长期贷款持续改善。2019年10月新增贷款中,非金融企业新增贷款1262亿元,其中短期贷款减少1178亿元,中长期贷款增加1262亿元,中长期贷款增加值高于近三年同期平均水平。

  在第一步和第二步得到验证的背景下,目前制造业投资行为成为主导A股基本面最核心的要素,而这将是后文重点论述的问题。从固定资产投资来看,2019年1-10月固定资产投资完成额累计同比较1-9月下滑0.2pct。从内部结构来看:10月制造业投资增速环比小幅回升,8/9/10月累计同比增速分别为2.60%/2.50%/2.60%。同时,基建和地产投资增速略有下滑,8/9/10月累计同比增速分别为3.19%/3.44%/3.26%、10.50%/10.50%/10.30%。

  2。制造业投资:当前筑底,未来存在希望

  2.1。当前制造业投资:趋势下行中OR筑底阶段?

  目前来看,前10月制造业投资增速环比小幅回升,8/9/10月累计同比增速分别为2.60%/2.50%/2.60%。面对这样的数据走势,市场莫衷一是。一种悲观的观点是随着经济增速放缓,制造业投资或许会跌入负增长区间。毕竟从历史来看,制造业投资具有较强的顺周期性。但是,我们认为随着我国经济增速陷入“L”型底部位置,制造业投资同比数据和宏观经济同比数据的相关性正在趋弱。这点在2016年已经出现端倪,在2017-2018年则体现的更为明显。因此,我们倾向于相信在经历此前去杠杆影响之后,目前制造业投资同比数据正处于筑底阶段。